香港作為全球領(lǐng)先的國(guó)際金融中心，其資本市場(chǎng)制度設(shè)計(jì)始終是業(yè)界關(guān)注的焦點(diǎn)。關(guān)于“香港是否實(shí)行注冊(cè)制”這一問(wèn)題，需要從法律框架、監(jiān)管模式及市場(chǎng)實(shí)踐三個(gè)維度進(jìn)行系統(tǒng)性分析。

一、香港上市制度的歷史沿革與法律基礎(chǔ)

香港證券市場(chǎng)的發(fā)展與其法律體系的完善密不可分。1999年以前，香港沿用英國(guó)公司法體系下的“批準(zhǔn)制”，由交易所主導(dǎo)上市審核。2003年，香港證監(jiān)會(huì)與港交所共同推出“雙重存檔制度”，將上市審核權(quán)由單一機(jī)構(gòu)轉(zhuǎn)向聯(lián)合監(jiān)管模式。這一改革標(biāo)志著香港上市制度向更高透明度的方向演進(jìn)。

根據(jù)《證券及期貨條例》第XV部規(guī)定，所有擬上市企業(yè)必須向港交所提交申請(qǐng)材料，并同步向證監(jiān)會(huì)備案。這種制度設(shè)計(jì)既保留了交易所的市場(chǎng)化決策機(jī)制，又賦予證監(jiān)會(huì)法定否決權(quán)，形成了獨(dú)特的監(jiān)管協(xié)同模式。

二、雙重存檔制的運(yùn)作機(jī)制與核心特征

香港現(xiàn)行的上市制度常被誤讀為完全的注冊(cè)制，實(shí)則屬于核準(zhǔn)制與注冊(cè)制的混合模式。其核心特征體現(xiàn)在三個(gè)層面：

1. 形式審查與實(shí)質(zhì)判斷的結(jié)合
港交所在審核招股書(shū)時(shí)，既核查信息披露的完整性（形式審查），也對(duì)發(fā)行人的持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力、關(guān)聯(lián)交易合規(guī)性等核心問(wèn)題作出實(shí)質(zhì)判斷。2025年上市申請(qǐng)被拒案例中，約37%涉及商業(yè)模式可持續(xù)性存疑。

2. 動(dòng)態(tài)調(diào)整的上市標(biāo)準(zhǔn)
區(qū)別于傳統(tǒng)注冊(cè)制的固定門(mén)檻，港交所持續(xù)優(yōu)化上市規(guī)則。2018年推出的第18A章允許未盈利生物科技公司上市，2025年增設(shè)特殊目的收購(gòu)公司（SPAC）上市機(jī)制，均體現(xiàn)出規(guī)則體系的靈活性與市場(chǎng)適應(yīng)性。

3. 監(jiān)管權(quán)力的制衡機(jī)制
根據(jù)《上市規(guī)則》第 條，證監(jiān)會(huì)對(duì)已通過(guò)港交所審核的上市申請(qǐng)保留最終否決權(quán)。近五年數(shù)據(jù)顯示，證監(jiān)會(huì)年均行使否決權(quán) 次，主要集中在涉及重大公眾利益或系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的案例。

三、與內(nèi)地注冊(cè)制改革的差異化對(duì)比

理解香港上市制度的本質(zhì)，需將其置于全球資本市場(chǎng)改革背景下觀察。與內(nèi)地注冊(cè)制相比，香港模式呈現(xiàn)顯著差異：

數(shù)據(jù)顯示，2025年上半年港交所IPO募資規(guī)模位居全球第五，其制度優(yōu)勢(shì)體現(xiàn)在對(duì)國(guó)際投資者的吸引力及定價(jià)效率上。

四、市場(chǎng)實(shí)效：注冊(cè)制元素對(duì)資本生態(tài)的影響

盡管香港未實(shí)行純粹注冊(cè)制，但其制度中的市場(chǎng)化元素已產(chǎn)生顯著影響：

1. 上市效率的提升
港交所2025年將新股審批周期壓縮至平均 個(gè)月，較2018年減少27%。特別是通過(guò)“快速通道”機(jī)制，二次上市申請(qǐng)可縮短至20個(gè)工作日。

2. 市場(chǎng)定價(jià)機(jī)制的完善
取消強(qiáng)制市盈率限制后，新股定價(jià)分化加劇。2025年數(shù)據(jù)顯示，首日破發(fā)率達(dá)41%，倒逼中介機(jī)構(gòu)提升定價(jià)能力，促進(jìn)市場(chǎng)價(jià)值發(fā)現(xiàn)功能。

3. 監(jiān)管重心的后移
港交所近年強(qiáng)化上市后監(jiān)管，2025年發(fā)布《上市發(fā)行人持續(xù)責(zé)任指引》，將監(jiān)管資源向信息披露質(zhì)量及公司治理傾斜，形成全周期監(jiān)管閉環(huán)。

五、制度演進(jìn)趨勢(shì)與未來(lái)挑戰(zhàn)

面對(duì)新加坡、紐約等市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)，香港上市制度正加速改革：

• 規(guī)則創(chuàng)新：2025年擬推出“專(zhuān)業(yè)科技公司上市通道”，放寬對(duì)人工智能、量子計(jì)算等領(lǐng)域企業(yè)的盈利要求
• 技術(shù)賦能：港交所計(jì)劃在2025年前完成電子招股書(shū)系統(tǒng)升級(jí)，實(shí)現(xiàn)文件自動(dòng)核驗(yàn)功能
• 國(guó)際接軌：正在研究采納美國(guó)SEC的XBRL數(shù)據(jù)報(bào)送標(biāo)準(zhǔn)，提升信息披露可比性

但需警惕市場(chǎng)流動(dòng)性下降帶來(lái)的挑戰(zhàn)。2025年港股日均成交額較2025年峰值下降38%，如何平衡上市標(biāo)準(zhǔn)與上市公司質(zhì)量，將成為制度優(yōu)化的關(guān)鍵。

香港的上市制度本質(zhì)是市場(chǎng)化導(dǎo)向的混合監(jiān)管模式，既吸收注冊(cè)制的高效透明，又保留必要的風(fēng)險(xiǎn)管控機(jī)制。這種制度設(shè)計(jì)使其在全球資本市場(chǎng)中保持獨(dú)特競(jìng)爭(zhēng)力，也為內(nèi)地資本市場(chǎng)改革提供了重要參考。隨著國(guó)際金融環(huán)境的變化，香港上市制度將繼續(xù)演進(jìn)，在維護(hù)市場(chǎng)活力與投資者保護(hù)之間探索動(dòng)態(tài)平衡點(diǎn)。